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图片来源 @视觉中国
文丨砺石商业评论，作者丨赵炯
新浪私有化的消息已经有一阵子了，很多人都在猜测其私有化的真实目的。
有人说，新浪如今市值仅为 26.33 亿美元，不及子公司新浪微博的三分之一，退市后重新出发有利于调高估值。
也有人说，新浪由于股权分散，历史上发生过多次股权之争。在如今的新浪董事长曹国伟执掌大权后，新浪管理层才逐渐稳定下来。当前经济形势下，新浪私有化的成本比较低，而且其账上有很多现金，可以花更少的钱拿到更多股权。
相比探寻新浪私有化背后的真实目的，笔者更感兴趣的是，新浪起伏的命运给予我们的启示和教训。这或许是当下，更值得思考的一件事。
王志东的软肋
1988 年，从北大无线电电子系毕业的王志东加入北大方正。第二年他便独立研制出国内第一个实用化 Window3.0，成为第一个写出 Windows 中文平台的程序员。当年这款软件被选为北大方正七大成果之一，王志东一时名声大噪。
然而，北大方正并没有大力推广 Window3.0。王志东深感气馁，便离开了北大方正。
1992 年，王志东和同学创办新天地电子信息技术研究所，任副总经理兼总工程师。极具技术天分的王志东，很快又独立研制出另一款中文平台软件—— 中文之星 。
不过当中文之星开始盈利时，王志东和合伙人产生经营理念上的分歧。王志东不善权力斗争，也无法说服对方，最后选择留下源代码独自离开。
事业上的接连遇挫，让王志东有些灰心丧气。不过他在圈子里已经小有名气，许多平台都向他抛去橄榄枝，当时，四通集团首席工程师王缉志离职，四通想引入一名技术大牛，便邀请王志东加入。
或许吸取了前几次的失败教训，王志东对四通提出了几个要求：第一，自己不进入四通，可以独立成立新公司，四通对新公司进行投资；第二，保证资金正常运行；第三，除高新技术以外，其他一律不做；第四，人权和财权独立控制，并且要给管理层股份。
四通很看好王志东，便答应了王志东的要求。于是，拿着四通集团给的 500 万港币、20% 的干股，王志东创立了新浪的前身——四通利方信息技术有限公司，担任总经理。王志东对技术极其重视，几年后四通利方推出首家 Internet 中文平台 richwin，迅速在微机中文平台软件市场占据了 80% 的市场份额。
不过研发需要大量的资金投入，四通给的 500 万港币很快消耗殆尽，四通利方陷入资金危机。在多次融资洽谈后，1997 年，四通利方融到了华登投资机构 650 万美元的资金。此时，四通利方对管理层分发 10% 的股权，但王志东却主动提出不参与股权分配，结果他的 20% 股份被稀释到 13%。从这里可以看出，王志东对股权与控制权之间的关系并不太敏感。
这次融资，除了获得华登带来的资金外，王志东还有另一项收获。在华登的介绍下，王志东和北美大的中文网站——华渊生活资讯网的总裁姜丰年碰面，开始商量合作事宜。当时王志东一心想扩大市场份额，合并在他看来是不错的选择。
1998 年 10 月，在经过激烈的谈判后，四通利方和华渊正式合并，王志东给合并后的新网站取名为 新浪 。王志东担任新浪总裁，姜丰年担任董事，第一任 CEO 是从外部挖来的沙正治。
此时，门户网站正大行其道，新浪得以迅速登上国内中文网站之首。之后，它又进行了两次比较大的融资：1999 年 2 月，包括高盛银行在内的海外风投机构投资的 2500 万美金，这在当时是国内网络公司获得的大一笔投资；11 月，新浪又完成更大的一笔 6000 万美元融资。
接连的融资，让王志东原本 13% 的股份被不断稀释（大概在 6% 左右）。不过，当时新浪的估值急速上涨，王志东对自己稀释的股权不以为然。
许多人在初次创业时，对于股权控制在企业经营中的重要性不甚了解。事实上，股权结构问题通常会给企业经营埋下祸根。
比如雷军经常谈起，自己在大学时与王全国、李儒雄等几名同学合伙创办了三色公司。几名合伙人把江湖义气带入企业经营中，股权均分。结果彼此之间在讨论问题时争吵不断，谁也不肯让步，股权上大家都一样，就这样，半年后三色公司就解散了。
现在我们看到有些公司，虽然管理层可以出让股份，但其却不出让投票权，目的就是要保证公司的运营仍在管理层掌控之中，比如京东的创始人刘强东虽已不是京东集团大的股东，但仍保留了 79% 的投票权。
创始人在创办一家企业时，除了在业务上具备高度敏感性外，还必须在股权上保持敏感。但王志东对待股权的感性态度，让他从新浪出局的宿命被悄然设定。
新浪上市，曹国伟初次亮相
随着公司的极速壮大，1999 年，新浪上市被提上议程。当年 9 月，王志东担任 CEO，全力谋划赴美上市。这时，曹国伟意外加入了新浪。
上市之前，新浪正在接受普华永道的审计。结果负责项目的会计师突然生病，身为审计经理的曹国伟只好顶替。一趟下来，曹国伟发现新浪的上市问题颇多。当时，根据中国法律的规定，境内网络公司申请海外上市，必须把涉及网络内容服务（ICP）的相关业务和资产分离出来。
在既定的法律条款下，新浪无计可施。曹国伟也感到头疼， 以前参与过很多家企业的上市，但就没见过新浪这么难的，给美国证监会的报告就先后提交了八份。
就在上市陷入僵局时，新浪 COO 茅道临看到曹国伟在企业治理结构上的才华，便对他说， 要不来新浪试试？ 于是在茅道临的引荐下，曹国伟与王志东见了面。王志东对曹国伟的初次印象很好，称他是 脑子很清楚、极聪明的人 。此后，曹国伟便正式加入新浪任职财务副总裁。
凭借在财务领域积累的多年经验，曹国伟在一番仔细研究后，为新浪量身定制了一套上市方案，即在开曼群岛注册上市公司 A，然后在国内设立一个外商独资企业、不包含 ICP 业务的纯技术公司 B，同时再设立在国内真正经营业务的 C。A 通过持股控制 B，B 又通过独家技术服务协议控制 C。这样一来，新浪上市的法律问题便迎刃而解。A 上市后，可以使用关联交易将融到的钱通过 B 注入到 C。
事实上，曹国伟设计的这套 新浪架构 ，就是现在许多人熟悉的 VIE 结构。后来，许多中国的互联网企业如阿里巴巴、腾讯都采用这种结构。这种结构大的优势是，可以避开国内监管对于外资的限制。
在某次采访中，曹国伟曾骄傲地跟主持人讲， 中国的互联网企业几乎都在美国上市，这里面是有原因的，因为基本上互联网公司采用的都是 VIE 结构 。
2000 年 4 月，新浪在纳斯达克上市。就在它上市的前一个月，纳斯达克指数达到 5048.62 的顶峰，互联网泡沫不断积累。同样，上市后新浪股价一路上涨，最高达到 50 美元，国外市场对其资本表现也相当看好。然而好景不长，随着全球互联网泡沫的破灭，2001 年新浪股票跌至 1 美元谷底。
股价暴跌，王志东成为被驱逐的对象。2001 年 6 月 1 日，以段永基为首的新浪 5 名董事，在董事会上突然宣布免除王志东在新浪的一切职务，并要求新浪合并中华网。王志东大惑不解， 在整个行业都在等待转机时，为什么单要求我能盈利 。
彼时，互联网泡沫破灭，资本方开始失去耐心，中国互联网频繁上演着类似王志东一样的 创始人出局 事件。比如 8848 创始人王峻涛被资本方解职，张朝阳在接受资本方派来的高管后，与董事会艰难周旋。
资本是理性的，而创始人对于自己的企业是有感情的。创始人想借助资本让企业发展壮大，而资本是逐利的，除了取得应有的股权收益外，一旦企业发展不如意，其极有可能利用股权将创始人驱赶出局。
二者既是合作也是博弈关系。对于企业创始人而言，需要对资本保持敬畏，在寻找资本时，应该在不轻易失去企业控制权的前提下，按市场规则进行股权架构设计，同时最好寻找与自己理念一致的投资人。
两大股权战役
2005 年 2 月 8 日，新浪在发布 2004 年全年财报后股价大跌。随后，盛大掌门人陈天桥迅速买入新浪 19.5% 的股份，晋升为第一大股东，此前股份占比 4.96% 的第一大股东四通公司降为第二大股东。
一场在新浪身上展开的，轰动一时的 盛大收购案 ，即将打响。
盛大方面称，大举买入新浪股份的目的是为了进行战略投资。当时，已经是新浪 CFO 的曹国伟还在国外度假，听到这个消息后立马回国。他很清楚，盛大的收购目的极其明确，就是冲着控制新浪的所有权，进而并购新浪而来。
在盛大发布声明的三天后，曹国伟迅速启动 毒丸计划 抵御盛大的 入侵 。毒丸计划规定，只要盛大再增持 0.5% 的股票，其他股东就有权半价购买普通股。这样一来，盛大手中的股份便会稀释，从而降低了新浪被收购的风险。
曹国伟使出的这一招，是许多企业面临恶意收购时都会用到的应对之策。当收购方占有的股份达到 10%~20% 时，企业为了维护自己的控制权就会大量增发新股，收购方手握的股票占比便会下降，同时收购成本增大，最终无法实现控股的目的。
当时盛大的年营收才 1.65 亿美元，如果再继续增持将得不偿失。权衡之下，盛大选择不再增持，终止了对新浪的进一步收购。
这次应对外界收购的反击之战，来得并不轻松。曹国伟后来回忆，为了应对这次收购，最忙的时候三天三夜没睡觉。当然，反收购的胜利也让新浪股价逐渐回升，而主导这场战役的曹国伟，在第二年开始担任新浪 CEO 兼总裁。
2008 年 4 月，段永基卸任新浪董事长。此后，一场关于管理层持股的改革又拉开序幕。
由于历史原因，新浪的股权分布一直十分分散，管理层频繁更替。曹国伟曾坦言：网易是丁磊的，搜狐是张朝阳的，腾讯是马化腾的，而新浪是无主之地，没有真正的老板。
为此，曹国伟感到十分困扰。一方面，他认为新浪股权分散会给外界传递一些不良的信息，即新浪没有真正的老板，不敢做长线的东西。另一方面，他认为股权分散会让许多人都想成为新浪的大股东，从而时不时在股权上做一些 动作 。
段永基卸任董事长后，曹国伟开始启动 MBO，即管理层收购。他与管理层凑齐 5 千万美元，再加上其他三家机构的 1.3 亿美元，在海外注册了新浪投资控股。此后通过新浪投资，曹国伟用 1.8 亿美元购入新浪约 560 万普通股。
这样一来，新浪管理层持股 9.4%，成为新浪的第一大股东，直接控制者，结束了以往管理层频繁动荡的时代。这是中国互联网企业届的首例 MBO，此后新浪才相对稳定下来。2012 年，曹国伟正式担任新浪董事长。
屡次挽狂澜于既倒，让曹国伟备受赞誉，《新周刊》曾评价： 他以制度立人，以市场立言，热情而冷静，缜密而坚毅，长于战略又精于战术。
不过梳理新浪的发展历程后，笔者却有一种感觉，这句评价并不完全正确。在曹国伟熟悉的财务领域，他在战略以及战术上都是一把好手，这在他帮助新浪设计 VIE 结构、击退盛大收购、完成 MBO 三大经典案例上都清晰可见。
但是，进入互联网这片天地后，在具体的业务上，他却袒露出战略与战术上的思维缺陷，这也导致了新浪近些年的衰退。
新浪掉队的根源
如今新浪掉队已成事实。
二十年前，新浪是中国第一家在纳斯达克上市的中国互联网企业，稳居行业头部。如今在国内互联网企业排行榜中，它仅排名第十。
从财务上看，近些年新浪营收增速在急剧下滑。根据新浪 2017 年 ~2019 年的财报，新浪营收分别为 15.84 亿美元、21.08 亿美元、21.63 亿美元，同比增长分别为 53.64%、33.11%、2.59%。
很多人认为，新浪走下坡路的根本原因在于，新浪管理层松散、震荡，导致新浪无法对行业变化做出快速判断和长远决策。曹国伟也曾坦言，由于股权分散，时常受到外部资本的骚扰。
的确，新浪曾在许多风口上表现得动作迟缓，比如，在被称为风口的社交、信息流、短视频等领域，微博本拥有许多机遇和优势，但最终都没有把握住。
社交领域，微博上的私信功能本可以做成一款单独的社交产品，但是直到 2019 年微博才推出内容社交平台 绿洲 ，但此时社交红利期早已过去。信息流领域，在门户网站衰落且受到信息流冲击之时，新浪的反应也相当缓慢。短视频领域，虽然新浪在 2013 年就投资一下科技，花大力气布局短视频，但始终局限在微博体内。直到 2017 年，微博才开始自建短视频团队，不过此时行业赛道留给它的空间已经不多。
新浪也并非没有引领风口的能力。比如 2009 年，在曹国伟还没有完成 MBO、加固稳定控制权时，新浪就推出了 新浪微博 内测版，这是门户网站中第一家提供微博服务的网站。此后，新浪微博在激烈竞争中杀出一条血路，自此在微博领域坐稳霸主地位。
事实上，股权分散、管理层震荡只是新浪衰落的原因之一。在笔者看来，其根本原因是，新浪缺乏对于 钱景 业务的前瞻性和执行力。
从商业的本质来看，一家企业要想持续发展，最重要的是看到钱在哪儿，以及怎样赚到钱。在这一点上， 门户三剑客 ——搜狐、新浪、网易中，网易看得最为透彻和清晰，新浪与搜狐则不甚敏感。
有人评价，丁磊只做赚钱的生意。这在另一方面说明，他对行业看得更加敏感和务实。随着门户网站衰落，他敏锐地发现网络游戏的盈利模式非常成熟且稳定，于是果断放弃门户全力投入游戏业务。根据网易公布的今年一季度财报显示，网易一季度营收 171 亿元人民币，游戏占比超过 8 成。
门户衰落后，搜狐本拥有畅游这一贡献丰厚盈利的游戏筹码。然而搜狐却投入诸多精力到盈利不清晰的视频领域，结果陷入不断烧钱、不断亏损的魔咒。而丁磊判断视频领域 钱景 不明显，并没有参与其中，只是在教育、音乐等细分市场持续深耕。
反观新浪，在门户衰落后先后在金融和房地产领域都有过涉猎，但这两大行业监管风险及行业波动都非常大，收入非常不稳定，新浪一度看不到钱在哪里。微博，可以说是新浪做出的少有的、正确的决定，如今也成为它的摇钱树。细分来看，在新浪 2019 年的营收中，微博营收为 17.7 亿美元，占了总营收的 8 成。
但是，如今微博的形势也不妙，增长放缓已成趋势：2017~2019 年，微博营收分别为 11.50 亿美元、17.19 亿美元、17.77 亿美元，同比增长分别为 75.37%、49.43%、2.82%。归母毛利润分别为 3.526 亿美元、5.718 亿美元、4.947 亿美元，同比增长分别为 226.39%、62.18%、-13.49%。
在微博上新浪也没有找到有 钱景 的业务，其营收依然严重依赖广告。2019 年，微博广告收入达到 15.5 亿美元，占全年收入的 86%。然而，近年来微博广告收入的增速也在不断降低。
其实，广告是互联网中最低效的一种盈利模式。这种模式严格依赖流量，同时与内容体验相违背。
毫无疑问，新浪是一家在公司财务、架构上具有高度敏感性的企业，但这只是企业生存的基石，要想成为一家战略清晰且具有高成长性的企业，必须找到最适合自己的业务。这项业务首先自然是要挣钱的，同时也应该具有广阔发展前景。
管理大师德鲁克认为，企业要想明确自身的使命和目的，就必须回答清楚 我们的业务是什么，我们的业务将是什么，我们的业务究竟应该是什么？。
回答了这些问题，或许新浪的掉队危机才能解除。
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